12 개월 선행 BPS 98,936 원에 기존과 같이 목표 P/B 배수 2.4 배를 적용했다.

2.4 배는 이전 업싸이클인 ‘17~’18 년 고점 배수 평균이다.

이전부터 언급하고 있는 부분이긴 하나, 동사 멀티플과 상관관계 높은 북미 전자부품 출하재고 지표의 바닥을 올해 2 분기로 보고 있다[그림 5, 6]. 주가는 업황 지표를 통상 6 개월 선행하므로 11 월 이후의 주가 회복 추이는 충분히 납득 가능한 대목이다.

세트 업황과 관련해서는 긍정적인 지표와 부정적인 지표가 혼재되어 있다.

① 긍정적인 부분: 여전히 일부 커머디티 성격의 MLCC 에 대한 재고조정이 발생하고 있으나, 주요 지표들은 생각보다 긍정적이다.

당사는 노트북 출하량이 9 월 이후 계절적으로 빠질 것으로 보았으나, 예상과 달리 12 월까지 강한 모습을 보이고 있다.

중국의 스마트폰 생산량도 개선 중이다[그림 9]. 여전히 4G AP 를 중심으로 부품 수급난이 있으나 그 정도의 Peak 는지나가는 모양새고, 5G AP 에 대한 수급은 점진적으로 안정화되고 있는 것으로 파악된다.

이처럼 예상보다 견조한 노트북 수요, 스마트폰 생산량 회복을 감안 시 MLCC 재고 조정 기간은 예상보다 길지 않을 수 있다.

참고로, 회사는 1 분기까지의 재고조정 가능성을 언급하고 있다.

② 부정적인 부분: 다만, 회복되는 생산량 대비 여전히 부진한 스마트폰 판매량(Sellthrough) 데이터는 완연한 수요 회복에 대한 확신을 갖기 어렵게 만든다.

이 부분에 대한 확신이 생기기 전까지는 주가는 제한된 박스권에서 움직일 것으로 보인다.

상승 시 추격 매수보다는 하락 시마다 비중 확대 전략을 추천하는 이유다.

참고로 현재주가는 12MF P/B 1.8 배로 정확히 5 년 평균 배수에 해당된다.

일회성 비용 영향

4Q 매출 2.3 조원 (+11.9%YoY, -13.2%QoQ), 영업이익 3,095 억원(+16.3%YoY, 영업이익률 13.3%)로 추정된다.

기존 당사 OP 추정치 대비 12.7% 하향 조정했는데, 이는 일회성 비용 때문이다.

업황상 바뀐 부분은 크지 않다.

모바일은 계절적 비수기이며 커머디티 성격의 MLCC 도 재고조정도 진행 중이다.

2022 년 실적은 매출 10.5 조원(+6.3%YoY), 영업이익 1.57 조원(+10.4%YoY, 영업이익률 15.1%)으로 전망된다.

기존 추정치 대비 매출은 +1.1%, 영업이익은 +0.2% 조정하여 큰 변화는 없다.

‘21 년 대비 이익 증분은 1,493 억원으로 전망하는데, 부문별로 기판 +715 억원, 컴포넌트 +616 억원, 모듈 +162 억원으로 추정되어, 기판솔루션의 이익 기여가 확대될 것으로 보인다.

반도체 기판과 관련된 수급난은 최소 ‘22 년까지 지속될 것으로 전망되기 때문이다.