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엘앤에프(066970) 유상증자를 해석하는 법

종목리서치 | 신영증권 고문영 | 2020-06-25 14:15:32

CAPA 증설 기간 연장 및 유상증자 공시

6월 17일 동사는 2단계 CAPA(1.1만톤 규모, 현재 기준 CAPA는 2.9만톤) 증설 완료시점을 2020년 6월 30일에서 2021년 3월 31일까지 연장. 이는 코로나로 인해 설비입고가 지연되었고, 하이니켈 양극재 제조설비 개선을 위한 투자가 필요했기 때문. 또한 동사는 약 574억원의 유상증자를 결정했으며, 증권신고서를 통해 향후 추가 투자계획을 밝힘[도표4,5].


유상증자로 향후 안정적으로 증설 가능할 전망

유상증자로 주당 13.3%의 희석효과가 있겠지만, 장기적으로 연간 1만톤 이상의 증설이 가능해졌다는 점을 긍정적으로 해석. 동사의 2019년 부채비율은 215%. 이로 인해 투자자들은 동사가 주주가치를 희석시키지 않으면서 양극재 CAPA를 안정적으로 증설하기 어려울 것으로 예상해왔음. 동사의 가치를 억눌러왔던 이러한 재무구조 리스크는 유상증자로 인해 일부 해소되었다는 판단. 그 이유는 1) 첫째로 유상증자 이후 2021년까지 추가적인 차입을 가정하더라도 부채비율을 200% 이하로 유지할 수 있을 것으로 예상하며, 2) 둘째로 2022년 이후에는 내부적인 현금흐름으로도 연간 1만톤 이상의 증설이 가능할 것으로 전망하기 때문. 참고로 양극재 1만톤 당 CAPEX가 약 700억원이 소요되지만 2022년 이후 EBITDA는 1,000억원 이상 예상됨.


Peer와의 밸류에이션 갭 좁히기 시작. 목표주가 3.2만원으로 상향.

유상증자로 인한 EPS 희석 효과와 2단계 CAPA 증설 지연 효과를 반영하여 2021년 예상 EPS를 기존대비 22% 하향. 다만 지난 보고서 발간일(5/12) 이후 국내 양극재 Peer의 21년 기준 평균 P/E가 22.5배에서 38.4배로 약 71% 상승[도표8,9]함에 따라 동사의 Target P/E도 기존 19.1배에서 32.6배로 상향. 이에 따라 목표주가를 기존 2.2만원에서 3.2만원으로 상향함. 동사의 저평가 이유 중 하나였던 재무구조가 이번 유상증자로 인해 개선됨에 따라, 공격적인 CAPA 증설을 하고 있는 국내 양극재 Peer들과 밸류에이션 갭을 좁혀나갈 수 있을 것으로 전망[도표9]. 투자의견 매수 유지


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