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송원산업(004430) 2022~24년 산화방지제 Up-Cycle: 기대 이상

종목리서치 | 한화투자증권 전우제 | 2022-04-08 10:41:31

공급과잉에 이어, 수요 둔화 예상에 NCC 섹터 의견 하향합니다(중립). 다만, 동사는 원료 공급처이자 고객인 NCC 공급 증가로 수혜가 나타나고있어 실적 추정치/목표주가를 상향합니다.




전방 수요 + 원료 공급 늘어나

2020~22년 전방 제품 증설은, 2017~19년 대비 2배 가량 많다.


최근 1년간 이어진 석유화학(NCC) 시황 둔화는: 수요 감소보다는 NCC 공급 증가에 있었다.

NCC 공급 증가는 동사의 첨가제 수요처 증가로 이어지기 때문에, 수급 타이트해지는 현상이 발생한다.

실제로, 공급과잉이 일어나자, 3Q21 이후 NCC 업계는 시황/실적 둔화 모습이 나타났는데, 동사는 3Q21에 이어 4Q21에 최대 실적을 갱신했다.


원료 측면에서도 유리하다.

주원료인 페놀, TBA은 국내 NCC들로부터 구입하는데, 2021년 하반기, 국내 NCC는 6개 => 9개로 늘어났다.




1Q22 OP 466억원 추정. 3분기 연속 최대 실적

1Q OP는 466억원(QoQ +100억원)으로, 기존 추정치(374억원)을 크게 상회할 전망이다.

4Q21가 비수기이며, 정기보수가 있었음을 감안하면,OP 500억원 이상도 달성 가능하다.

판가 인상으로 매출은 QoQ +400~500억원 가량 늘어난 것으로 추정되는데, 원가인 페놀/부타디엔은 +4%/-9%로 상승이 제한되었기 때문이다.


2Q OP는 577억원으로 추정했다.

통상 운임이 계약판가에 포함되는데, 운임 하락이 2Q부터 긍정적으로 적용될 것이며, 원가 상승(3월부터) 반영에도 판가는 지속 상승세며, 매출원가율이 낮아 판가 인상이 더 중요하기 때문이다.

참고로 1위 업체 BASF는 3월초 판가 +35% 인상을, 3위 업체 SI Group은 3월말 +25% 인상을 발표했다.




목표주가 2.9만원 => 3.6만원(상향). 경쟁사 가동차질 가능성도

UP-Cycle에 2022/23년 EPS 추정치를 6,007원/6,229원으로 상향(+33%/+40%)하며, TP 2.9만원(Target PER 6.5배) => 3.6만원(6.0배)로 상향한다.

참고로 동사 주가는 전통적으로 PER 7배다.

하반기 “제품(플라스틱)” 소비가 감소 전망하나, 2Q부터 운임하락, 포토레지스트 소재 신규가동, 첨가제 설비확장에 따른 물량 확대가 이를 상쇄할 것이다.




송원산업 일간챠트

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