매크로 환경의 불확실성이 커지면서 증시가 불안정한 상황이지만 이런 시기일수록 당장에 확실한 이익 성장을 보여줄 정유 업종에 주목해야 한다.

2분기 들어 정제마진은 20달러대를 유지하고 있다.

인플레이션의 주범이자 수혜주인 S-Oil과 SK이노베이션의 2분기 영업이익은 컨센서스를 30% 이상 상회할 전망이다.

러시아 사태 이전에도 정유제품의 재고 수준은 낮았고 미국 내 정제설비 가동률은 이미 90%를 상회한다.

향후 러시아산 에너지에 대한 규제와 전세계적인 공급망 혼란이 이어진다는 점에서 정유 수급 불균형은 쉽게 해소되지 않을 것이다.

결국 글로벌 경기 침체와 같은 극단적인 수요 감소만 아니라면 정제마진 강세는 지속될 전망이다.

정제마진이 유례없는 수준이라고 해서 이유없는 상승은 아님

팬데믹과 러시아 사태를 겪으며 에너지 시장의 균형은 크게 흔들리고 있다.

모든 게 정상적이어도 탈탄소 전환이 쉽지 않은데 이제 에너지 안보와 물가 안정 등 현실적인 과제들은 늘어나고 있다.

결과적으로 당장에는 원유와 가스 등 화석연료 사용을 끊을 수 없지만 그만큼 장기 에너지 전환을 서둘러야 한다.

이를 모를리 없는 에너지 업계는 생산확대나 기존사업 투자에 적극적일 이유가 없다.

글로벌 정유업계 역시 향후 2~3년간 공급증가는 제한적이다.

올해 중국 정부의 teapot 업계 규제와 러시아 사태 영향으로 가동률이 부진한 점을 감안하면 정제 생산여력은 2019년 수준에 머물 전망이다.

따라서 에너지 전환 전까지 정제마진 시황은 과거와 다르게 글로벌 경기에 덜 영향받는 대신 공급 요인이 주도할 것이다.

당장 확실한 수혜를 평가절하할 이유도 여유도 없는 상황

S-Oil과 SK이노베이션에 대해 ‘매수’ 의견을 유지한다.

피크아웃 우려가 과도하다는 점에서 밸류에이션 매력은 높다.

정제마진은 이례적으로 높은 수준인 만큼 향후 조정 가능성이 신경쓰일 수밖에 없지만, 구조적으로 타이트한 수급을 감안하면 여전히 팬데믹 이전을 상회하는 호황 사이클이 펼쳐질 것이다.

정유업계가 사상 최대 영업이익이 예상됨에 따라 고통분담 차원의 규제안들이 거론되고 있는 점도 이미 올해 주가가 지금의 이익 성장세를 못 따라가고 있다는 점에서 추가적인 디스카운트 요인은 아니다.

S-Oil의 2022F PBR는 1.3배까지 하락했다.

5월 온산공장 내 화재 사고에 따른 피해는 제한적이며 인플레이션 우려 속에 순수 정유업체로서의 투자매력은 변함없다.

SK이노베이션은 정유 수혜에 더해 배터리 부문의 손실이 본격적으로 축소됨에 따라 중장기 업사이드가 더 높다고 판단한다.